预调酒之王的新赌局：把13亿押给了威士忌
作者｜周琦 编辑｜吕栋
预调酒之王，或想造一个威士忌帝国。
1997年，百润创始人刘晓东卖香精起家，2014年，他靠一笔55.63亿元的收购把RIO鸡尾酒收入囊中，成了“预调酒之王”。
但这门生意如今遇到了天花板。
RIO巅峰时期市占率超过八成，能抢的份额已经不多。2024年、2025年，百润营收、净利润连续两年双双下滑，公司自己也在财报里把“预调鸡尾酒行业竞争加剧”列为经营风险之一。
刘晓东需要新故事。
6月17日，在其主导下，百润董事会通过一份定增预案，拟募资不超过13.05亿元，其中11.4亿元投向“麦芽威士忌桶陈扩能项目”，预斥资10亿元买20万只橡木桶，这份预案7月7日已获股东大会审议通过。
就在这场“二次创业”进行的同时，百润也交出了最新一份成绩单。
8月4日晚，百润股份发布财报，1-6月，公司营收为16.58亿元，同比增长11.34%；归母净利润4.79亿元，同比增长23.08%；扣非净利润4.53亿元，同比增长27.29%。
威士忌风口
财报中，威士忌占了不少版面——这是百润故事感最强、争议也最大的一块业务。
定增预案的披露数据显示，项目建设期长达36个月，税后内部收益率9.06%，静态投资回收期（税后）接近12年。
这意味着，现在投进去的钱，理论上要等到2038年前后才能回本。
用12年的回收周期去说服股东，难度不小，尤其在国内威士忌市场能做多大、消费习惯能否养成还没有定论的当下。
这不是百润第一次为威士忌砸钱。
2016年，公司启动威士忌战略，跑遍国内多个酒类产区考察后选定四川邛崃；2019年动工，2021年10月建成投产，开始灌桶。2020年和2021年，曾两度为熟成项目募集资金，合计约21亿元。
算上这次拟募的11.4亿元，累计投入已是数十亿元级别。
有意思的是，就在这次定增预案通过前后，刘晓东本人也在加仓。7月9日至15日，他通过集中竞价交易增持公司股份233.31万股，持股比例进一步推高至35%左右，按照其增持计划，自7月9日起的6个月内，累计增持金额将达到5000万至1亿元。
财务数据也印证了这条时间线。半年报中披露，“麦芽威士忌陈酿熟成项目”已完成85.17%，标注“部分建成”；“崃州烈酒文化特色商业小镇项目”预算2.5亿元，完成22.87%，仍在建设。
换句话说，桶陈扩产早就在推进，这次定增更像给已在路上的项目续弹药。
产品端也在加速。
今年2月，崃州推出PX雪莉桶桶强单一麦芽小批量产品；7月，又有一批面向年轻人、主打调酒和直饮的大众化高性价比白色烈酒投放市场，价格带明显下探，摆明了要用低门槛抢市场。
截至6月末，崃州累计灌桶已超60万桶，公司将其视为“国内产能最大、桶陈数量最多”的佐证。
酒业分析师蔡学飞向观察者网表示，这一轮（威士忌热）入场的多是预调酒、啤酒等面临品类天花板的企业，威士忌是其基酒供应链自主化或高端化突围的第二增长曲线。
伴随邛崃、千岛湖、龙岩等产区基建成熟，企业已从代理合作转为重资产自建酒厂与桶陈储备，更看重本土化风味话语权，而非短期渠道铺货。
不过，热情背后还有一盆冷水。
蔡学飞指出，市场普遍认为威士忌在中国烈酒中的天花板大概率在300亿-500亿元规模、占比2%-3%的区间，撑不起“第二白酒”的叙事。
“当前存在被严重高估的风险，威士忌在白酒的商务根基与乡土熟人网络中渗透率较低，眼下国产建厂规划产能已是当前市场容量的数倍，叠加三年桶陈周期造成的供给‘堰塞湖’，未来3-5年极有可能迎来结构性产能过剩与泡沫破裂。”他表示。
而财报也诚实暴露了现状，酒类板块14.30亿元的收入里，预调鸡尾酒和烈酒并未拆分，威士忌至今“没有姓名”。
它到底卖了多少钱、赚不赚钱、离盈亏平衡还有多远，半年报没有给出答案。
能看到的只有成本。
截至6月末，百润存货达15.57亿元，较年初增加约1.8亿元，占总资产近18%，其中大量是躺在橡木桶里等待熟成的原酒。
酒和香精
押注威士忌的底气，终究要回到基本盘。
百润股份的收入由酒类和香精两大业务组成。报告期内，酒类产品收入14.3亿元，同比增长10.23%，占总营收的86.27%；食用香精收入1.95亿元，同比增长15.68%，占比11.78%。
酒类业务很好理解，除了被消费者熟知的“RIO预调鸡尾酒”外，还有这两年新孵化的威士忌、金酒、伏特加等烈酒产品，目前仍处在铺市培育期。
具体来看，微醺系列主打低度和风味探索；清爽系列走“日常、好喝、轻负担”路线；强爽系列面向重口味人群，另有轻享、经典和各种限定联名款，覆盖不同酒精度和消费场景。
食用香精则是另一回事。它不卖给普通消费者，而是卖给食品饮料厂商，用在果汁、饮料、乳品等品类里调味。
这是百润的老本行，1997年，上海百润香精香料有限公司成立，2011年，登陆深交所，是国内首家A股上市的香精香料企业。
直到2014年，公司收购上海巴克斯酒业后，才将RIO锐澳预调鸡尾酒收入囊中。
此后酒类业务一路膨胀，如今贡献近九成营收，起家的香精才成为了配角。
不过，香精业务虽然收入占比小，毛利率却比酒类更高。
报告期内，香精业务毛利率71.74%，比酒类的70.54%还高一点，且15.68%的增速也快于酒类的10.23%。
公司将增长归因于“持续推进大客户战略，向天然健康配料方向加大研发投入，顺应绿色健康的消费趋势”。
值得一提的是，香精与酒并非完全独立的两大业务。
公司称，预调鸡尾酒在新口感研发、适口度调整上，能够复用香精业务积累近三十年的技术和风味研究体系，这也是百润相对其他酒企的独特之处。
百润卖酒的方式也在变。
过去半年，百润的生意版图正在悄悄挪位置，钱从熟悉的商超、烟酒店，往抖音、拼多多这些线上平台迁移。
分渠道看，线下渠道收入14.40亿元，同比增长9.81%；数字零售渠道收入1.85亿元，同比增长19.66%，增速几乎是线下的两倍，这些渠道包括抖音、拼多多、天猫、小红书、京东等平台。
不过，线上跑得快，但没那么“赚钱”，数字零售渠道的毛利率同比下滑2.67个百分点，降到70.04%，已低于线下。
流量成本和促销让利在啃噬毛利，这是快消品做电商都绕不开的代价。
经销商网络也在扩容。报告期内新增394家、退出262家，净增132家至2523家，华南扩张最猛。一出一进之间，渠道洗牌的意味很浓。
线下最大的变量是零食量贩渠道。
“高性价比、近场便利、定位精准的业态在加速发展，公司也在零食渠道、数字零售、即时零售这些新兴渠道上做了拓展。”财报中提到。
清爽330系列与头部零食系统合作，在核心城市落地主题门店，尝试“零食+酒”的饮用场景，过去卖辣条薯片的量贩店，成了RIO的新货架。
产品端，“茶+酒”“0糖”是RIO上半年上新的主线。微醺的“柚柚清茶”把茶饮的清爽嫁接到酒里，瞄准不太喝酒但爱喝茶饮的年轻人；清爽330全线0糖升级，把“控糖”这个健身代餐语境的关键词搬上酒架；强爽的冻顶乌龙梅酒，则想在高度数产品里做出“喝起来没负担”的感觉。
从香精起家，靠RIO翻身，再把筹码押向威士忌，不过那个灌了六十万桶的蒸馏厂，何时能在收入端拥有自己的名字，仍是这份财报留下的最大悬念。
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