《黑神话：悟空》的云服务商快“扛不住”了！海马云三年累亏超6亿元，对赌压力下硬闯港股|港E声
来源丨时代商业研究院
作者丨实习生杨军微
编辑丨郑琳
2026年1月30日，安徽海马云科技股份有限公司（以下简称“海马云”）正式向港交所主板递交上市申请，中金公司与招银国际担任联席保荐人，这是该公司继2025年6月首次递表后，再度冲击港股上市。作为中国最大的云游戏实时云渲染服务GPUaaS（GPU即服务）提供商，海马云深耕行业10余年，专注于高性能GPU软硬一体化端到端平台建设。
根据招股书及公司官网数据，海马云核心产品聚焦GPUaaS两大板块，同时积极拓展业务边界、打造特色标杆案例。其中，图形GPUaaS业务聚焦云游戏、云XR、云手机等场景的实时云渲染服务，2024年其收入占比达88.1%，平台已承载超过2.8万款游戏，涵盖《黑神话：悟空》《原神》等头部大作，累计服务超56亿次，日吞吐流量为40PB；计算GPUaaS业务主打AI推理与训练算力支撑，适配AI模型开发与部署需求。面向个人用户，该公司推出海马云电脑、RunningHubAI创作平台等产品，满足专业创作与日常使用需求。
值得一提的是，官网显示，海马云联合中国移动咪咕、大足石刻研究院打造的“云游・大足石刻”元宇宙文旅产品，已登陆河北卫视大型人文综艺《妙不可言》第二季；同时，该公司平台通过中国信通院泰尔实验室认证，获评卓越级高性能云端工作站平台证书。
据灼识行业咨询报告，按2024年收入计算，海马云在中国云游戏场景实时云渲染服务提供商中排名第一，市场份额达17.9%，行业话语权突出。招股书显示，目前，该公司已服务中国云游戏行业前十大市场参与者中的九名，客户群体覆盖游戏、硬件、运营商、文旅等多个领域，为业务持续发展提供坚实支撑。
财务数据方面，海马云呈现规模增长与持续亏损并存的态势，盈利与财务压力较为突出。据招股书披露，2022—2024年该公司三年累计亏损6.5亿元，其中2024年实现营收5.2亿元、净亏损1.86亿元；2025年前10个月营收同比增长38.0%至5.84亿元，规模稳步扩张，但净亏损仍达1.49亿元，亏损态势尚未改善。盈利能力方面，2024年该公司毛利率仅为24.9%，主要受计算资源及IDC成本高企影响。
值得注意的是，招股书披露，海马云面临三大突出核心风险：一是持续亏损与高负债压力，2022—2024年累计亏损6.5亿元，该公司净流动负债从2023年的3.09亿元增至16.74亿元；二是对赌协议风险，该公司与部分投资者签订对赌及回报保证条款，若未能在2026年12月31日前完成上市，将触发股份回购义务，进一步加重财务负担；三是大客户依赖显著，2022—2024年其前五大客户收入占比均超70%，第一大客户咪咕文化同时为公司股东，收入依赖度较高可能影响业务稳定性。
本次港股IPO募资，海马云拟将资金用于GPU集群与数据中心建设、核心技术研发升级、业务拓展及补充营运资金，助力公司扩大业务规模、优化财务结构，进一步巩固行业龙头地位。招股书中提到，中国云游戏领域实时云渲染的市场发展潜力广阔，预计2029年市场规模将达到116亿元，2024—2029年复合年增长率为35.4%，Z世代及下沉市场用户将成为增长主力。
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